#Lukáš Kovanda, Ph. D.

Čekání na další krizi

12. února 2018

Slova ekonomů bývají prorocká. Laureát Nobelovy ceny Myron Scholes už v roce 2009 varoval před stlačováním kolísavosti trhů. Přirovnal takové jednání k postupu hasičů v Yellowstonském národním parku. Ti likvidují každý malý požár, který tam propukne, čímž zachraňují zejména křovinatý podrost. Když pak jednou při velké bouři udeří více blesků najednou, oheň se mlázím šíří mnohem rychleji. Nakonec je tak zničeno mnohem větší území parku, než pokud by hasiči nechali malé požáry udělat svoji přirozenou práci, totiž zničit podrost.
Centrálním bankéřům se v uplynulém desetiletí podařilo kolísavost trhů stlačit na historická minima. Za dolary vytvářené „z ničeho“ nakupovali cenné papíry v hodnotě tisíců miliard. Obří umělou poptávkou zadělali na prostředí vysokých cen aktiv a nízkých úrokových sazeb. Toto prostředí navíc pečlivě udržovali, pročež právě kolísavost trhu bezprecedentně klesla. Stala se pilířem bezmála devítiletého býčího trhu. Užijeme-li ovšem Scholesovu analogii, centrální bankéři předcházením malým požárům vytvořili les plný mlází, takže velká bouře může napáchat mnohem více škody.
Opravdu. Pokud empiricky srovnáme období let 1990 až 2007 a období pokrizové, 2010 až 2017, je vidět, že kolísavost trhů je v pozdějším období vskutku v průměru na citelně nižší úrovni. Malé požáry jsou úspěšně likvidovány, pokud vůbec vzniknou. Jenže v pokrizovém období také zažíváme častější dramatické nárůsty v kolísavosti trhu, která je měřena „indexem strachu“ VIX (index paniky, s jehož růstem roste nejistota na trzích). O čem to svědčí?
Velká bouře, jež má potenciál napáchat obrovské škody, zatím ještě nedorazila. V dáli však povážlivě hřmí. Trh to vnímá. Zmíněný býčí trh, který začal v roce 2009, tak z podstatné části nebyl skutečným. „Býci“ jsou totiž v převážné části posledního desetiletí neustále svíráni strachem, že nastane bouře, s níž si centrální banky už neporadí, nebo kterou dokonce samy pomohou přivodit, načež „les plný mlází“ vzplane v nevídaném rozsahu – a ekonomika upadne do recese. Je to zásadní důvod, proč zejména po roce 2008 dochází k znatelnému propadu investiční činnosti. Trh ve svém celku ví, že centrální banky nebudou přítomny věčně, což jej vede ke krátkozrakosti, která z povahy věci dlouhodobému investování nepřeje.
Dramatičnost výkyvů „indexu strachu“ je zejména opět po roce 2008 umocňována růstem popularity nástrojů umožňujících spekulaci na pokles kolísavosti. Například první ETF (společnost, jejíž cenné papíry se odvíjejí od indexu aktiva)pro tu to operaci vznikla vroce 2009. To není náhoda. Zdaleka největším, byť spíše nepřiznaným spekulantem na pokles kolísavosti jsou centrální banky samotné, aktivní právě od té doby. Část trhu s rostoucí oblibou sází na to, že centrální banky ještě nějaký čas udrží „ticho před bouří“. Při existenci nástrojů typu ETF se tohoto sázení účastní i drobní investoři nebo třeba nic netušící důchodci. I tentokrát, zdá se, jsou ekonomové proročtí. Dva z nich, Vineer Bhansali a Larry Harris, loni v listopadu publikovali studii, ve které varují, že se neobyčejný rozmach strategií spočívajících ve spekulaci na pokles kolísavosti může snadno stát spouštěčem dalšího burzovního krachu. To je ono „hřmění“ v konkrétní podobě.
Po událostech z posledních dnů, po historických propadech zejména amerických akciových trhů, se jejich slova nezdají být nadnesená. Sázení na pokles kolísavosti nafouklo svého druhu bublinu, která v nejhorším případě nemusí mít daleko k té hypoteční bublině, jejíž prasknutí spustilo světovou finanční krizi. Bez levných peněz centrálních bank by nebylo ani jedno z toho: ani hypoteční bublina, ani bublina – jejíž proporce a důsledky ještě neznáme – strategií na pokles kolísavosti. Spekulací na pokles kolísavosti není nutně jen investice do příslušného finančního nástroje, třeba ve formě ETF. V širším smyslu je jí třeba také odkup vlastních akcií ze strany korporací a firem, jenž také zaznamenal boom. Tyto odkupy mohutní, když trh roste, naopak padají, když trh klesá.
Nyní se čeká jen na bouři. Možná přijde už ve středu, až statistici v USA oznámí lednovou inflaci. Pokud bude cenový růst vyšší, než s čím trh počítá, další dramatický výkyv VIX na sebe nenechá dlouho čekat. Teprve nyní, zdáse,začínáme pravdu splácet dluh za do značné míry jen umělý a „koupený“ býčí trh posledních devíti let.

Vyšlo v Hospodářských novinách.

Lukáš Kovanda

Lukáš Kovanda, Ph.D., je český ekonom a autor ekonomické literatury. Působí jako hlavní ekonom CZECH FUND. Analyzuje a komentuje makroekonomická témata, investice i nové fenomény typu sdílené ekonomiky, kryptoměn či fintechu. Přednáší na Národohospodářské fakultě Vysoké školy ekonomické v Praze.
Je členem vědeckého grémia České bankovní asociace.

Více o mně

Odebírejte ekonomické komentáře